來源： 作者： 發布時間：2020-04-24

 4月23日，公司發布2020年一季度報，實現營收12.29億元，同比下降2.62%，實現歸母凈利潤7489萬元，去年同期凈虧損3745萬元，同比扭虧為盈。

點評：

寶成儀表不再并表，營收小幅下降，盈利能力更上一層。

2020Q1公司實現營收12.29億元，同比下降2.62%，我們認為主要原因，一是經營受到疫情影響，例如，根據子公司上航電器官網，一季度利潤總額、EVA達預期，營業收入未完成既定目標，但公司2020年全年目標不做調整；二是，公司2019Q1營收12.63億元(+39.91%)，營收處于近五年最高位，為高基數；第三，公司在2019年12月27日喪失對寶成儀表的控制權，因此2020Q1寶成儀表不再并表也導致營收有所下滑。2020Q1歸母凈利潤7488.99萬元，同比扭虧為盈，也是公司近四年首次實現一季度利潤為正。我們認為原因，一方面系剝離虧損資產寶成儀表后，公司盈利能力的提升，2020Q1綜合毛利率34.01%，同比提升4.74個百分點；另一方面，公司期間費用率下降，2020Q1公司期間費用率27%，同比下降4.19個百分點，其中銷售費用率、管理費用率和財務費用率分別同比下降0.67、3.29和0.33個百分點；同時公司研發費用率7.09%，同比提升0.11個百分點。

相較其他行業，軍工行業受經濟波動影響比較小，受疫情沖擊影響也比較小。雖然部分子公司如上海電器Q1營收未達預期，但公司Q1整體受到影響較��；而且軍工行業Q1營收占全年比重較小，產品可在后續通過加班加點彌補。根據旗下子公司官網信息，各子公司2月初開始逐步復工，截至3月初，基本實現復工率100%。綜上，我們認為疫情對公司全年業績影響較小，且伴隨著公司盈利能力的更上一層，未來業績值得期待。

資產負債表多項指標預示在手訂單充足，有望繼續較好增長。報告期末存貨43.19億元，較期初提升9.01%，合同負責1.01億元，較期初提升38.36%，預付賬款3.37億元，較期初小幅下降，但相比較去年同期上升52%，處于高位，我們認為以上反映訂單充足，受到疫情影響較小，處于正常生產狀態。報告期末公司其他應收款較期初下降56.33%，主要是收回寶成儀表剩余50%股權轉讓款約2.4億元。此外，報告期末公司長期借款同比提升226.28%，主要是部分子公司置換短期貸款。

公司經營性現金流一般一季度不會太好，主要是軍品回款多集中在四季度。本期公司經營活動產生的現金流量凈流出3.36億元，去年同期凈流出1.76億元，主要系本期貨款回收情況同比下降；籌資活動現金流凈額8.06億元，去年同期凈流出0.88億元，主要系公司報告期內取得借款收到的現金21.75元(同比提升16.09億元)以及償還債務支付的現金13.43億元(同比提升7.17億元)所致。報告期內公司投資活動現金凈流入0.71億元(去年同期凈流出1.33億元)，主要系收回股權轉讓余款導致的現金凈流入。

軍機航電系統龍頭，受益航空裝備換裝列裝加速及新機型航電系統價值量提升。當前，我國軍機數量和代際結構亟待優化，新機型列裝加速明顯，同時航電系統的價值量占比也提升明顯，公司是軍用航電系統的領軍者，較大受益。

民機航電系統空間更為廣闊，逐步國產替代是產業趨勢。根據商飛預測年報，我國民機航電系統的規�？蛇_3500億美元，市場空間巨大。目前商飛C919累計訂單超千架，飛商網數據顯示ARJ21新支線飛機累計訂單達596架。中國商飛官網顯示，截至2019年底，6架C919試飛飛機已全部投入試飛工作，有望2020年底取得民用航空適航證，2021年首批交付。 中航電子 是航空工業唯一航電系統上市公司，為C919提供照明等多項配套，同時也有望作為主要參與方逐步實現國產替代。

托管優質航空電子資產。公司受托管理5家航空電子系統研究院所、7家航空電子系統公司等股權。公司2019年獲托管收益4687.64萬元，按2‰托管費率推算可得托管單位2019年營業收入為234.38億元，收入規模約為公司同期收入3倍。

投資建議：公司是軍機航電系統龍頭，受益航空裝備換裝列裝加速及新機型航電系統價值量提升；民機航電系統方面，公司以C919為契機切入國內民用飛機航電系統，逐步國產替代是產業趨勢，空間更為廣闊�？紤]公司受疫情影響小，且寶成儀表剝離后不再拖累2020年凈利潤，我們預計公司2020-2022年歸母凈利潤分別為6.29、7.53、8.86億元，對應EPS分別為0.36、0.43、0.5元，對應PE分別為38、32、27倍，給予“買入-A”投資評級。